货币政策基调进一步从“稳健”调整为“稳健中性”，这反映在短期经济仍处于企稳改善的背景下，货币政策或仍将持续偏紧。

央行2月17日发布2016年第四季度货币政策执行报告(下称“报告”)，将下阶段的货币政策定调为“稳健中性”，同时明确“把防控金融风险放到更加重要的位置”，强调抑制资产泡沫、防止资金“脱实向虚”，尤其限制信贷流向投资投机性购房。

此外，央行还提出，完善宏观审慎政策框架，发挥“货币政策+宏观审慎政策”双支柱政策框架的作用，要将表外理财业务纳入宏观审慎评估(MPA)，并逐步探索将更多金融活动和金融市场纳入宏观审慎管理。

从“稳健”到“稳健中性”

报告指出，下一阶段将实施好稳健中性的货币政策，更好地平衡稳增长、调结构、抑泡沫和防风险之间的关系，为供给侧结构性改革营造适宜的货币金融环境。

长时间以来，我国货币政策的基调都是“稳健”，只是在不同时期，“稳健”呈现出了不同的内涵。但此次央行首次提出“稳健中性”的货币政策基调。

央行同时明确指出，此前，受经济下行压力较大、金融市场出现较大波动等多种原因影响，“部分时段的货币政策在实施上可能是稳健略偏宽松的”。“信贷扩张表现出较强冲动，现实中各方面多希望货币条件能松一些，一旦出现金融风险，又寄望央行通过增发货币来帮助处置。”报告表示。

去年三季度以来，央行开始逐渐收紧货币政策。兴业证券首席宏观分析师王涵认为，主要有两个触发因素：一是国内经济在地产、基建等拉动下，出现企稳改善，同时供给侧改革预期推动PPI回升;二是地产价格快速上升，金融体系加杠杆和久期错配风险不断积聚。

2016年7月中央政治局会议首次提出“抑制资产泡沫”、“防范金融风险”;央行三季度货币政策执行报告中虽然维持“稳健”的基调，但实质已逐渐偏紧。

此后，去年8月下旬和9月中旬，央行通过在公开市场操作中先后增加14天期和28天期逆回购品种，适当延长资金投放期限;2017年1月末，适度上调MLF(中期借贷便利)6个月、1年期利率分别为2.95%、3.10%;2月3日，7天、14天和28天期逆回购中标利率均上行10个基点，分别至2.35%、2.50%和2.65%;同日，央行将隔夜、7天、1个月期SLF(常备借贷便利)利率调整为3.10%、3.35%、3.70%。

与此同时，2016年四季度开始，金融机构贷款利率结束了延续两年多以来的下行趋势，开始回升，较三季度上升5个基点至5.27%。去年底金融机构超储率从三季度的1.7%季节性回升至2.4%。

而此次报告中，货币政策基调进一步从“稳健”调整为“稳健中性”，王涵指出，这反映在短期经济仍处于企稳改善的背景下，货币政策或仍将持续偏紧。

防止资金“脱实向虚”

报告中，关于未来的信贷政策央行也给出了方向：从过去的“实现合理增长”转为“保持总量稳定”，并且更加强调“促进结构的优化”，尤其是防止资金“脱实向虚”第一次在报告中出现，并反复被提及。其中，房地产泡沫成为重点强调的风险领域。

央行近日举行的金融市场工作会议上，央行副行长潘功胜也着重强调，要进一步发挥信贷政策的机构引导作用。

报告指出，进一步完善调控模式，强化价格型调节和传导，完善宏观审慎政策框架，畅通政策传导渠道和机制，抑制资产泡沫，防止“脱实向虚”，提高金融运行效率和服务实体经济的能力，同时牢牢守住不发生系统性金融风险的底线。

报告给出了六条具体的措施。其中第一条对于信贷总量的表述就较此前有了微妙的变化。去年三季度的报告中，央行称“保持适度流动性”、“实现货币信贷和社会融资规模合理增长”;而四季度则首先强调“保持总量稳定”、“调节好货币闸门”。

另外，更注重促进信贷结构的优化。值得注意的是，报告中增加了“严格限制信贷流向投资投机性购房”。

报告以专栏的形式讨论了资产价格、货币政策与住房金融宏观审慎政策的关系，指出房地产价格变动会对经济和金融稳定产生较大影响，而防止资产价格泡沫离不开宏观审慎政策和货币政策的配合。

央行指出，要加强对房地产金融市场的宏观审慎管理，综合运用贷款价值比(LTV)、债务收入比(DTI)等工具对房地产信贷市场进行逆周期调节;进一步改进房地产调控，强调因城施策原则;货币政策在保持流动性合理适度的同时，也更加注重抑制资产泡沫和防范经济金融风险。

在前述的央行金融市场工作会议上，潘功胜也指出，要继续完善差别化住房信贷政策，加强房地产金融宏观审慎管理，促进房地产市场平稳健康发展。

将扩大宏观审慎管理的范围

此次报告提出，把防控金融风险放到更加重要的位置，完善宏观审慎政策框架，切实维护金融体系稳定。将表外理财业务纳入宏观审慎评估，并逐步探索将更多金融活动和金融市场纳入宏观审慎管理。

其中，央行特别指出我国银行表外理财业务增长较快。据央行统计，2016年末银行业表外理财资产超过26万亿元，同比增长超过30%，比同期贷款增速高约20个百分点，但对表外理财业务的风险还缺乏有效识别与控制。自去年三季度起，央行开始就表外理财纳入MPA广义信贷指标开展模拟测算，今年一季度MPA评估时将正式把表外理财纳入广义信贷范围。

就此王涵表示，货币政策可以补足宏观审慎政策的连续性，而宏观审慎政策是货币政策的有益补充。

王涵指出，在当前金融体系潜在风险仍然较高，资产价格泡沫、高杠杆等背景下，未来防范金融风险仍是政策主旋律，并且货币调控也可能逐步转型为全面宏观审慎框架调控，这意味着未来理解央行货币政策的目标和内涵可能需要基于一个更加全局性的分析框架，既包括实体经济和通胀，也可能需要包括金融去杠杆、资产价格泡沫、跨境资金流动和汇率等等。