水泥淡季销售量价回调,三季度业绩环比出现下滑公司前三季度累计实现营收143.50 亿元、归母净利润10.50 亿元,同比增速分别达到56.60%、552.79%,整体保持了高速增长。一方面得益于水泥价格上涨后的高位企稳,另一方面是公司收购原拉法基中国水泥有限公司在云南、贵州、重庆工厂报告期内并表,经营规模扩大。环比来看,三季度单季营收环比二季度下滑9.49%,毛利率下滑2.64 个百分点,主要是7、8 月份水泥季节性销售淡季,而同期燃料动力煤由于暑期用电高峰价格走高,水泥销量、价格及毛利水平出现下滑,属于季节性因素;归母净利润环比下滑49.13%,除水泥销售量价齐跌因素外,三季度对联营企业和合营企业的投资收益的确认减少0.58 亿元,与联营企业分红策略有关,同时本期确认少数股东损益环比二季度多出0.48 亿元。

核心业务区域四季度价格预计提升,公司业绩继续向上公司核心业务区域华中、西南地区1~9 月固定资产投资完成额分别达到11.67%和13.65%,均显著高于全国固定资产投资增速7.44%的水平,仍属于水泥传统需求旺盛地区。1~9 月华中、西南地区水泥累计产量同比增速分别达到0.64%和0.60%,总体与去年持平。自八月中下旬水泥启动旺季涨价以来,目前南方地区已经进入第三轮全面涨价阶段,全国水泥均价已经超过二季度高点达到342.30 元/吨,较二、三季度均价分别高出8.15 元/吨、15.96元/吨,而同期动力煤价格基本稳定在580 元/吨水平,四季度水泥行业业绩确定将大幅好于三季度。此外,近期安徽铜陵、宣传等多地出台《采取超常规措施确保完成省政府确定的2017 年空气质量目标工作方案》,有望四季度采取对水泥企业限产30%措施,根据卓创统计资料,两地拥有熟料产能超过3000 万吨/年,本次旺季限产若落地,将导致区域供需严重错配,有望催生价格超预期上涨,公司产线分布临近安徽,届时量、价均有望受益。

产能集中区域经营向好,海外扩展稳步进行公司是华中地区水泥龙头,2016 年末对西南地区拉法基非上市水泥资源完成收购整合后,公司熟料、水泥年产能分别达到5615万吨、8690 万吨,较上一年度分别增长24.09%、22.57%。公司目前熟料生产线主要集中在华中和西南地区,其中两湖和云南地区产能合计占比达到74%,产能集中度较高;公司在湖北、湖南、云南地区熟料产能占比分别达到36%、9%和11%,对西南地区市场掌控能力显著提升。公司在西藏地区具有三条生产线合计日产能5000 吨,西藏地区水泥价格及净利率均远高于全国平均水平,是公司营收及利润重要来源;西藏三期 3000 吨/日水泥熟料生产线项目也在建设当中,投产后将进一步增厚公司业绩。

此外,在“一带一路”战略推动下,公司加快走出去步伐,目前在塔吉克斯坦和柬埔寨有三条线运营中,海外尼泊尔项目和东非项目的前期工作也在有序推进之中;目前进展顺利。

盈利预测我们预计公司2017~2019 年营收分别为218.74、232.95、232.95 亿元,归母净利润分别为17.14、18.73、21.32亿元,EPS 分别为1.14、1.25、1.42 元,当前股价对应PE 分别为13.12、12.00、10.55,维持“买入”评级。