耐火材料是高温工业重要基础材料，广泛应用于冶金、建材、有色金属、轻工等高温行业。从耐火材料下游需求看：耐火材料70%下游需求为钢铁行业，应用于高炉、转炉、电炉、钢包炉、LF炉、RH炉以及连铸系统等。

耐材种类主要为镁质砖及铝质砖，镁、铝、碳为钢铁用耐火材料主要化学成分;目前我国钢铁行业耐火材料制品消耗强度为每吨钢15kg左右;受辽宁省对菱镁矿开采加工执行环保限产措施影响，电熔镁砂价格相比年初上涨78%，镁质耐火材料价格上涨30%左右，但目前镁碳砖价格距2008年7月份价格还有41%距离。

上游原材料：环保限制产能释放

从耐火材料上游原料看：菱镁矿、铝矾土和石墨是耐火材料主要原材料，原材料成本占比超70%，辽宁、山东是我国菱镁矿主要产区;菱镁矿开采加工属高污染高耗能行业，辽宁省海城市、营口市和鞍山市已经对菱镁矿开采、矿石加工和耐火材料生产领域执行严格的环保限产措施。

需求分析：钢铁行业景气度提升

钢铁行业景气度提升驱动耐火材料行业盈利改善：耐火材料毛利率与炼钢和炼铁毛利率有正相关性;电弧炉投放驱动耐火材料需求增长：受国家全面取缔中频炉和“地条钢”影响，部分有产能指标的钢企寻求新建电弧炉，上半年我国电弧炉企业订单数量相比往年增长200%以上。因此电弧炉用镁质碱性耐火材料需求有望因此提升。

供给分析：三大壁垒与环保限制产能释放

从产业现状看，我国耐火材料产量占全球总产量65%，河南、辽宁和山东是我国耐材主产区;2015年我国耐火材料行业集中度CR10为8.95%;淘汰落后产能，鼓励并购重组，耐火材料行业集中度提高是未来发展趋势;从行业壁垒看，政策、技术和市场推广三大壁垒高筑：国家产业政策鼓励规模大、技术先进的耐火材料生产企业发展，坚决淘汰落后产能;整体承包模式渐成主流要求耐火材料企业配套水平强;大型钢铁企业对耐火材料企业选择十分谨慎。

成品端VS原料端：耐火材料行业受益需求

从成品端看，钢铁行业景气度提升增加耐材需求，耐材行业环保限产降低耐材供给，耐材成品端供需格局得以改善;从原料端看，菱镁矿开采及镁砂冶炼双限产，镁砂价格上涨对耐火材料行业成本造成压力;综合成品端与原料端看，下半年钢铁行业供需和盈利景气度有望持续，钢铁行业用耐火材料需求有望维持，但须注意京津冀及周边地区钢铁行业采暖季环保限产对该地区耐火材料需求的影响;耐火材料向下游钢铁企业的价格传导过程或已逐步开始，但因全国耐火材料企业行业集中度CR10仅为8.95%，行业集中度较低，市场竞争异常激烈，耐火材料企业在与钢铁企业价格谈判过程中或处不利地位，价格涨幅或不如预期。

投资方向：耐材供需格局及预期边际改善盈利

耐火材料行业供需格局及预期边际改善。从结构上来分析，考虑到钢铁行业供给侧结构性从三个角度利好大钢厂，(1)从去产能的绝对和相对规模来看，民企受到的冲击更大;(2)2017年上半年，从旬日均产量来观察，重点钢企旬日均产量震荡上升、非重点钢企旬日均含量震荡下降，2017年上半年重点企业旬日均产量为176.63万吨，相较2016年上半年提升7.18%;(3)钢铁行业“十三五”规划提出到2020年钢铁产业集中度(CR10)提高25个百分点以上的总目标，定调2016-2020年钢铁行业大规模洗牌。兼并重组或称为钢铁行业十三五期间发展大趋势之一，大钢厂的粗钢产量占比的进一步提升将利好其主要供货商，即耐火材料行业龙头。

钢铁行业景气度与价格传导将共同影响耐火材料企业盈利能力。我们认为下半年钢铁行业需求稳中趋缓，盈利有望维持高位，钢铁行业供需和盈利景气度有望持续，因此钢铁行业用耐火材料需求有望维持;原材料价格上涨导致的耐火材料成本上升或将逐步传导至下游钢铁企业，但耐火材料行业集中度较低可能会是制约因素。价格传导程度将直接影响耐火材料行业盈利能力。

因此，钢铁行业景气度提升和环保限产有助于耐火材料行业供需格局及预期的边际改善。若原材料价格上涨带来的成本增加能够传导至下游钢铁行业，则耐火材料行业盈利能力可期。