从“钱等项目”到“项目等钱”：基建投资高增长渐行渐远

“以前是钱等项目，现在是项目等钱。”贾仲国(化名)如是感慨。贾仲国是中部某省会城市城投公司的城建部门负责人，长期从事投融资工作。他解释称，以前城投公司背靠政府信用可以无限融资不缺钱，而现在即便有项目可能也难以融资，甚至一些项目还要被裁撤。

这个时间点的划分大致以2017年5月为界，当时六部委联合下发财预50号文规范政府融资，至今已两年有余。其间偶尔边际放松，但严监管一直持续。2018年8月，隐性债务意见和问责办法下发，债务管控空前严厉。

“刚开始还憧憬着政策会大幅放松，像原来2010年、2014年一样。但是现在看，这次决心下得很大，隐性债务的处理不会再走回头路。”贾仲国说。

基建投资增速由此逐步下行。Wind数据显示，基建投资增速从2017年的20%骤降至2018年的不足10%，2019年则低于5%。最近的数据显示，1-5月基建投资增速仅有4%，环比回落0.4个百分点。

近期铁矿石价格大涨，部分市场机构将其和基建复苏的预期联系起来。据了解，近期专项债可作资本金等措施将对基建投资有所支撑，但此前隐性债务支撑的基建投资下降得更快，而后者超过前者，基建投资难以恢复到此前的高位。

政府性融资亦牵涉到各类金融机构，其中尤以国开行、农发行为主。以往的交易结构设计中，这类融资总是绑定政府信用，但严监管下这类结构明显违规，新的模式亦需探索。“这必然有阵痛。”国开行西部某省分行信贷部人士坦言。

严控项目端

国家统计局数据显示，基建投资占到固定资产投资的27%，是逆周期宏观调控的重要力量。大凡遇到经济下行压力加大等情形，政府总是祭出基建投资稳增长，地方政府融资平台和国开行则担当“急先锋”。

近期虽然经济下行压力加大，但对融资平台的管控并未放松。这背后则是隐性债务风险的高企。多个研究机构的数据显示，地方政府隐性债务规模约是政府债务的3倍。因此，这一轮的债务严监管罕见地从资金端和项目端入手，尤其对项目端的严监管起到了釜底抽薪的作用。

华南某省一地级市财政局人士介绍，因为当地隐性债务规模较大，2018年以来政府性投资项目大规模调、停、缓、撤，该市基建投资增速持续下滑，今年上半年增速甚至是负的。

江苏某地市农发行信贷业务主管表示，目前看不到基建大面积起来的情况。当地政府债务规模较大，在全省排前三，地方政府还本付息压力较大。除了水环境治理等民生性项目外，其他项目全停了。“所做的融资，大部分也是用于借新还旧”。

贾仲国介绍称，由于基础设施的完善以及隐性债务的从严管控，当地新增基建项目主要是重大项目(比如地铁)以及经营性项目，一些投资规模小的项目已被裁撤。“总体上看，传统城建项目规模在往下走。”

湖北某县级市城投公司人士介绍，今年基建投资规模有所增长，主要因为城区污水整治和污水处理厂提标改造。此外，想办法将项目包装出现金流，比如该公司帮当地学校代建了食堂，然后将食堂租给学校收取租金收入，以此向金融机构融资。

据了解，基层政府在向上级报项目时，首先需明确资金来源。如果是公益性项目，需要详细说明每年从财政预算中能够拿出多少资金用于项目建设，并声明不会增加隐性债务。

在贾仲国看来，这样操作主要让地方政府重视项目的可行性。“年初《焦点访谈》特别报道了贵州某地一个项目的烂尾情况，我理解主要是想传达出地方不是不可以上项目，但是要和自身财力匹配，项目的可行性更重要。”

据悉，地方上还通过创设补短板重大项目清单和必要存量隐性债务在建项目清单来稳投资，但这一规模并不高。此外，亦需金融机构的资金支持。

投融资难题

基建项目的投融资中，资本金主要来源于地方政府财政资金，而其他仍需要通过金融机构融资。

华北地区某财政局债务办人士表示，今年新增项目主要是污水处理等民生类项目，资金上主要争取中央预算内投资，融资主要通过地方政府债券。“其他类型的融资有增加隐性债务的嫌疑，谁还敢?”

今年来，在财政收入及卖地收入增速放缓的背景下，地方政府的资本金压力尤其明显。贾仲国介绍：“我们卖地收入的10%-20%会投入到项目，今年在加快卖地。”此外，专项债可做重大项目资本金可缓解资本金压力，地方层面亦期待资本金比例进一步下调。

融资方面，各类金融机构都有参与。2009年“四万亿”投资后，商业银行大规模介入融资平台业务。不过从存量上看，这类业务仍以国开行和农发行为主。

“去年隐性债务认定时，棚改贷款被认定为隐性债务。”农发行中部省份一信贷人士表示，“对于已审批但未发放的棚改贷款，一些地方政府已经不要了。新增的棚改贷款只能投向收入能覆盖融资的项目，但收入能平衡融资的项目非常少，所以今年整体的棚改贷款投放很少。”

在棚改贷款降低的情况下，国开行和农发行亦需找到新的业务投向，同时还需避免增加隐性债务。

2017年6月受地方政府融资政策收紧影响，山东暂停了水利建设PSL项目申报工作。不过今年4月山东重启了这项工作，但对借贷条件要求较为严格。首先要求借款人实现盈利且借款人资产负债率不得超过75%。其次项目收益要求能够对贷款本息实现覆盖。

“项目倒也不缺，但是很难做起来。如果新增隐性债务将会被问责，这是一个巨大的风险。所以我们对政府类项目都比较谨慎，只做一些收益能覆盖本息的项目，但收益从何而来是个大问题。”农发行西部省份信贷部门人士表示。

7月初，浙江省发改委和浙江国开行下发通知称，对符合“一带一路”、国际产能及装备制造、生态环保、地下管廊、科技创新及研发、清洁能源、集成电路和配套产业等领域抵押补充贷款资金(PSL)运用标准的项目，给予低成本资金支持。

这意味着PSL支持范围将从棚改拓宽到更多领域，已不止于基建。“(前述)部分领域以前也有PSL支持，但规模不多。”前述国开行西部某省分行信贷部人士称。

“穿透来看，以往金融机构政府性业务都绑定了政府信用。现在城投公司信用由政府信用转为企业信用的环境下，这类业务结构和交易模式必然要调整。”贾仲国说。

作为拉动水泥需求的主要动力之一，基建投资增速下滑将对水泥需求产生重要影响，以往高增长的时代已经过去。