据悉，日前离岸市场美元兑人民币汇率(CNH)徘徊在6.8294附近。

但在此之前，离岸人民币却上演了一轮过山车行情，在早盘涨至日内最高点6.7879后，突然快速下跌至6.86一线，较昨日收盘价一度下跌730个基点，跌幅超过1.09%，创下过去一年以来的最大单日跌幅，并回吐了前两日约1/3的涨幅。

“现在我也不知道未来几天人民币汇率会何去何从。”一家美国对冲基金经理赵诚(化名)直言。就在一天前，他刚经历了一场爆仓风波。若不是对冲基金总部从海外赶紧划入一笔保证金与人民币头寸，他的2000万美元人民币沽空头寸可能会由于浮亏过大而被强制平仓。

这让他至今心有余悸。

“也许我们低估了中国央行干预汇市的决心。”他坦言。但他很清楚，真正触发这场离岸人民币行情的最大驱动力，既不是央行的干预行为，也不是所谓的空头踩踏，而是对冲基金对押注人民币贬值的情绪过于“贪婪”。

强制平仓风波

赵诚坦言，自己沽空人民币的策略并不复杂。具体而言，他先从银行或经纪商借入7天期人民币资金头寸，再去外汇市场兑换成美元，等到7天后美元兑人民币出现一定程度上涨，他用这笔美元就能换回更多人民币，绝大部分用于偿还人民币借款，剩下的就是他沽空人民币的利润。

“我几乎每周都会进行操作。”他告诉记者，之所以采取这种策略，主要是由于它的操作相对灵活，一旦人民币出现企稳反弹迹象，他可以不再借入人民币沽空规避风险。

去年以来，他依靠这种沽空做法，为对冲基金赚取了7%-8%的收益。

赵诚解释说，其实这段时间人民币兑美元的贬值幅度约在3.5%，但他借助3倍杠杆投资额度获取了更高的收益(在扣除融资成本等费用后)。

“但这也让我放松了警惕，或者说是对人民币贬值收益变得更加贪婪。”他直言。其实2016年底香港离岸市场人民币拆借利率开始上涨，2016年12月20日对冲基金的美元投机多头头寸骤降了1/4。对冲基金同行提醒要注意央行干预汇市的风险，并留心美元这波涨势可能已成强弩之末之势，借美元上涨沽空人民币套利可能存在隐患。

不过，他对此一度不以为然。因为2016年底中央经济工作会议提出“要在增强汇率弹性的同时，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”，这让他敢于押注央行会采取扩大人民币汇率波动区间等措施，让汇率尽早触及市场认可的合理均衡汇率。

然而，随着1月4日晚离岸人民币突然大幅上涨，赵诚的如意算盘被彻底打破。

“起初，我还以为有几家对冲基金基于年底筹资应对份额赎回的压力，对人民币空头进行获利了结。但当离岸人民币汇率涨破6.9时，我才意识到市场看跌人民币情绪已经发生逆转，甚至出现空头踩踏自顾逃命的状况。”他回忆说。

他立即与几家参与沽空人民币的对冲基金经理进行沟通，被告知当时离岸市场人民币流动性仿佛被抽干，大家一下子找不到人民币用于空头头寸交割或偿还人民币借款，处于违约困境，只能在二级市场反向买涨人民币进行空头平仓。

这让他预感到，更严峻的局面即将来临。由于多数对冲基金沽空人民币成本所对应的离岸人民币汇率基本在6.88-6.90附近，当对冲基金不惜成本的平仓行为令离岸人民币汇率突破6.88，势必引发更大规模的止损抛盘，由此造成更剧烈的空头踩踏行为。

“那一刻，我已经预感到自己的人民币空头头寸(成本价在6.86-6.88)即将遭遇亏损，甚至可能会强制平仓。”赵诚直言。

果不其然，1月5日刚开盘，由于对冲基金争相寻找人民币头寸用于空头头寸交割迅速止损，或者直接在NDF(无本金交割远期外汇交易)市场进行空头回补，导致当天香港离岸人民币隔夜利率一度暴涨2139个基点，至38.335%，而离岸人民币受此影响，迅速突破6.80关口，一度触及6.7777的日内高点。

“当天总部迅速打来紧急电话要求迅速止损离场，但离岸人民币涨幅过快，直接让空头头寸触及强制平仓线。”他透露。由于他采取了3倍杠杆操作，向他提供杠杆融资的经纪商和他约定，若离岸人民币汇率跌破6.82一线(即空头头寸净值损失约5%)，经纪商有权对这部分头寸进行强制平仓。

赵诚坦言，当时自己已经感觉命悬一线。一方面是经纪商已经发出追缴保证金的通知，若当天下午3点保证金没有到账就采取强制平仓措施，另一方面自己四处找朋友寻找对手盘进行空头回补，但1月5日当天早盘几乎全是人民币买盘，根本找不到新的空方愿意入场。

直到5日下午离岸人民币冲高回落，他的一部分空头回补盘才通过期货市场顺利进行了风险对冲。

但真正让他涉险过关的，是当天中午对冲基金总部紧急调拨了一笔人民币头寸与保证金用于空头交割与维持现有空头头寸不被强制平仓，避免了更大的损失。

“其实我还算是幸运的，因为5日晚上我听说好几家对冲基金的人民币空头头寸亏损幅度较大，直接被强制平仓了。”赵诚感慨说。

“贪婪”的代价

如何处理侥幸存活下来的人民币空头头寸，很快成为赵诚的新烦恼。

1月6日开盘时香港离岸人民币隔夜Hibor暴涨2299.8个基点至61.333%，再度让他预感离岸人民币还会持续飙涨，一度决定将所有空头头寸抛售离场。

但令他没想到的是，在离岸人民币短暂处于日内最高点6.7879后，突然快速下跌至6.86一线，较昨日收盘价一度下跌730个基点，可观的沽空收益又让他放缓了空头平仓的步伐。

“这让我保留40%的空头头寸，因为我想把前两天亏掉的钱再赚回来。”赵诚告诉记者。这份底气，来自他听说一批对冲基金正在入场逢高沽空人民币。他们之所以敢逆水行舟，主要原因是随着美联储鹰派加息步伐临近，人民币依然存在波动压力，让他们相信逢高沽空人民币机会已经来临。

但是，他们的算盘很快破碎。在离岸人民币触及日内低点6.8623后，又迅速迎来一波强劲反弹，很快收复部分失地至6.82一线。

这让赵诚倍感失望。因为他意识到，尽管不少对冲基金已经止损离场，但空头之间的相互踩踏并没有结束——新的空头打算逢高沽空人民币套利，旧的空头则想着赶紧远离是非之地，由此导致人民币汇率波动性骤增。

“坦白说，我现在也不知道未来几天人民币汇率何去何从。”他直言。所幸1月6日下午对冲年基金总部再度强调必须对所有人民币空头头寸进行风险对冲，他下定决心通过期货市场对40%空头头寸进行套期保值，无需再担心离岸人民币汇率大幅波动带来的惊魂时刻。

“现在一下子感觉人轻松了，但周末我得向总部递交一份报告，全面解释这场离岸人民币大幅波动的来龙去脉。”他感慨说。

在他看来，与其说这场离岸人民币巨震是央行干预汇市与空头踩踏的结果，不如说是对冲基金对人民币贬值过于“贪婪”了——此前投机资本一边倒地认为人民币兑美元会贬值而放松对市场异常波动的警觉，而没人逆向思考中国央行是否会任由投机资本兴风作浪。