一、钢企业绩继续增长

2018年半年度SW钢铁行业30家上市公司合计实现营业收入7163.87亿元，同比增长9.48%，营业成本合计6053.78亿元，同比增长3.42%，对应销售毛利率15.50%，同比上升4.96个百分点。而环比来看，2018年第二季SW钢铁行业30家上市公司合计实现营业收入3883.78亿元，环比增加18.4%，营业成本合计3253.39亿元，环比增长16.18%，对应销售毛利率16.23%，环比上升1.61个百分点。

量价齐升助力营收同比改善。2014年至今工业企业资产负债表修复过程中对供给端充分调整，加之受环保限产阶段性干扰，行业高景气程度被进一步拉长。钢铁上市公司营业收入在2017年同比大幅增长42%的基础上，今年上半年量价齐升导致板块营收稳步增长9.48%。从行业层面看，上半年钢价走势先强后弱，但以钢材综合价格指数统计，2018年上半年平均钢价同比增长14.32%。与此同时，2018年上半年钢材产量同比增长6.76%，其中重庆钢铁因资产重整、三钢闽光因收购资产，钢材产量同比增速靠前，而河钢股份、新兴铸管以及首钢股份因处于限产区域，产量同比下滑较多，分别变动-13.73%、-3.85%以及-1.07%。

净利润同比大增。2018年上半年SW30家上市企业期间费用率同比下降0.02个百分点，其中有16 家公司期间费用率同比下滑;环比来看，2018年第二季SW30 家上市企业期间费用率环比上升0.46 个百分点，主要源于财务费用率环比上升 0.54个百分点，但整体仍较为稳定。在营收同比增速快于成本，且期间费用相对稳定基础上，2018 年半年度 SW 钢铁行业 30 家上市企业经营业绩普遍同比继续抬升，根据归属于母公司股东净利润指标核算，除八一钢铁外，其余 29 家上市公司业绩均呈现不同程度改善，全行业归母净利同比增速高达 131.99%，其中安阳钢铁、柳钢股份、太钢不锈、新钢股份、华菱钢铁同比改善更为明显。

资产负债率继续下滑，现金流重回前期高点。截止2018年6月30日，30家上市公司平均资产负债率54.99%，较2017年底下降0.44个百分点，环比一季度末下降0.31个百分点，去杠杆持续进行中，目前已有8家公司资产负债率低于40%。另一方面，2018年二季度经营性现金流净额604亿，虽然较2017年四季度高点相差72亿，但环比今年一季度增幅高达7. 6倍，现金流状况达到2013年以来的次高水平，行业景气度持续提升为企业现金流状况的改善奠定了基础，并进一步增强了企业的偿债能力。

二、板块内盈利呈现分化

特钢企业内部分化。我们统计的6家特钢企业2018年上半年合计归母净利润增速为188%，2018年一季度环比增幅4.75%，略高于普钢企业业绩表现，但主要受不锈钢板材龙头太钢不锈净利润同比增幅283%拉动所致。

钢贸企业业绩下滑。2018年上半年主要钢贸商业绩同比下滑51.26%，或受去年同期基数影响，但整体远低于行业平均水准。而2018年第二季 盈利环比下滑133%，表明其真实盈利能力仍然相对较弱。

长材企业盈利能力显著好于板材企业。今年上半年国内钢材市场呈现先弱后强走势，但建筑类钢材需求明显好于消费类板材，整体呈现长强板弱格局。具体到上市公司，长材类公司平均吨钢净利为474 元，板材类企业平均吨钢净利为328元，盈利差距较为明显。

三、行业供给端延续健康态势

存货尚处于低位。 为了更好的考察企业库存变动状况，我们选取2011年至2018年半年度原材料存货以及产成品存货两个视角作为观察指标。钢铁行业原材料存货自2011年半年度以后基本呈现逐步下行态势，在经历2015年底大幅回落之后，2017年半年度原材料存货已经出现见底回升，但2018年半年度原材料存货重新出现下滑，同比下滑14.36%。在去年行业盈利大幅好转背景下，钢厂并未出现大规模的原材料补库迹象，显示企业主对原材料价格预期总体仍较为谨慎。

由于产业链预期摆动的方向都是一致的，行业产成品存货与原材料存货走势往往难以出现背离，虽然2017年国内钢材价格经历了大幅飙涨之势，但上市公司产成品存货增速仍较为稳健。对于国内这种中大型钢厂而言，除非行业进入极度萧条期否则并不存在订单不足问题，更多是订单的结构性调整，因此在其产成品存货波动幅度一般较行业也更为平稳。

2016-2017年伴随着行业盈利不断修复走高，虽然产成品存货绝对增速尚可，但从总量看也只是回到2013-2014年的正常水平，与行业吨钢盈利已经处于近10年新高形成鲜明对比，显示大型钢企产成品存货累计并不明显。

产能尚未扩张。虽然2018年上半年盈利重回上升通道，但企业投资扩能迹象依旧寥寥，截至2018年二季度行业在建工程规模为814亿元，同比大幅下降33.38%。

四、板块具备阶段性修复反弹机会

7月以来政策端稳内需方向进一步明确，货币政策与财政政策转向信号增强。我们早在4月17日便提出年初紧缩政策开始重新调整，需求端预期要重新上修。今年以来钢铁消费主要依靠地产强势对冲基建影响。虽近期政府重提积极财政政策更加积极，基建需求有望重启，但受到债务约束，抬升幅度有待观察。行业层面下半年受竞争性环保比拼影响，环京津冀、汾渭平原、长三角等地环保继续加严，供给端的压制支撑钢价进一步走强，行业利润有望维持高位。

板块今年走势复杂，源于在地产支撑需求的同时增加市场对经济中长期隐忧，股票市场估值需要跨越周期，压制整体估值水平，主要机会来自于盈利的持续性触发板块的修复反弹，可以关注的标的如柳钢股份、马钢股份、华菱钢铁、方大特钢、宝钢股份、南钢股份、新钢股份、中国东方集团、三钢闽光、韶钢松山等。此外，近期环保限产趋严及禁止钒渣进口压制钒产品供给端，而螺纹质检标准趋严将对其需求形成支撑，供需偏紧驱动下钒价连创新高，攀钢钒钛作为龙头将充分受益，建议积极关注。